事件：9月新增人民币贷款1.9万亿元，预计1.75万亿元，前值1.28万亿元；新增社会融资3.48万亿元，预计2.95万亿元，前值3.58万亿元；M2同比10.9％，预期10.5％，前值10.4％；M1同比8.1%，前值8%。
核心结论：
1.信贷：新增信贷继续高增，前三个季度新增贷款累计超过16万亿元，同比增长2.6万亿元，连续三个月信贷余额增速持平13%。结构优化、居民贷款、企业中长期贷款增加，反映了消费改善、房地产持续强劲、中长期融资需求增加。
2.社融：前三季度，新增社会融资近30万亿元，股票增长率达到新高。主要支持表内贷款、政府债券和表外融资。结构表明，资金对实体经济的支持加强，非银行机构贷款流入减少。政府和企业债券接近实现年度发行目标，预计未来社会金融支持将减弱。
3.M1、M2齐升，M1-M剪刀差小幅扩大。M由于季末财政投入增加、信贷和社会金融创造存款、季节性因素等。M略升，但不如M2升反映了房地产销售增长率仍然很高，但边际放缓。
4.总的来说，9月份的金融数据显示，货币政策没有实质性转变，结构紧张，结构松散。结构紧张：考虑到疫情过后经济逐渐恢复潜在增长，需要防止资金流入房地产和空转，第四季度存款准备金率和降息的可能性要小得多。结构性松散：基于海外疫情、世界经济不确定性、央行声明等因素，我们认为货币政策只是回归正常而不是转向，流动性仍将保持合理充足，实际贷款利率有望进一步降低，特别是支持制造业、中小企业融资，背后的真正意图应该是稳定就业。预计第四季度信贷和社会金融增速将保持稳定，难以继续大幅上升，即本轮信贷最宽松的时期已经过去。
正文如下：
1.信贷:新信贷持续高增长，结构优化，反映消费改善，房地产持续强劲，中长期融资需求增加。9月份新增贷款1.9万亿元，同比增加2100亿元；前三个季度新增贷款总额超过16万亿元，同比增加2.6万亿元，信贷余额增速连续三个月持平13%。具体看：
1)信贷总量继续高增，前三季度新增量高于季节性。1-9月信贷环境宽松，5月以来结构性收紧主要是退出疫情期间的临时货币政策工具，主要是短期。随着经济修复和融资需求的增加，贷款逐渐偏向中长期。但鉴于房地产融资有望收紧和季节性规律，第四季度信贷总额趋于收敛。
2)居民贷款增加，反映消费和房地产改善。居民短期贷款同比增长7个月，反映出消费持续改善，9月份狭义乘用车销量同比增长7个.三%，连续三个月正增。9月，居民中长期贷款增加6362亿元，同比增加1419亿元，与房地产销售持续繁荣有关，尤其是一线城市。
3)企业中长期贷款持续高增长。9月份企业贷款同比增长655亿元，主要原因是票据融资和企业短期贷款同比增长4422亿元和1276亿元。企业中长期贷款保持高增长，新增1.07万亿元，同比增长5043亿元，占企业贷款的113%，反映了基础设施、房地产、制造业等中长期融资需求的增加。央行货币政策委员会第三季度例会也继续强调，确保新融资重点流向制造业和中小企业。
2.社会融资:前三季度新增社会融资30万亿，股票增长率达到新高，政府和企业债券接近实现年度发行目标。9月，社会融资规模增长3.48万亿元，同比增长9658亿元；前三季度新增社会融资29.6万亿元，同比增长9万亿元；与8月相比，股票增长率继续上升0.2个百分点至13个百分点.5%，可比口径社会金融存量同比增速[1]基本持平8月12%。
表内贷款、政府债券和表外融资同比增加。
1)人民币贷款增加1.92万亿元，同比增加1580亿元，反映经济持续修复。9月，社会金融口径人民币贷款与金融机构新增信贷基本持平，反映资金主要投资于实体经济，非银行贷款为负。
2)政府债券:9月份新增政府债券1.01万亿元，同比增加6326万亿元，对社会金融的财政支持依然强劲。据财政部介绍，9月份地方政府新增专项债4683亿元，1-9月新增专项债33652亿元，即10月份剩余3848亿元，预计将削弱对社会金融的支持。
3)表外融资同比减少1151亿元。9月份委托和信托贷款同比减少782亿元，表外融资同比增加主要集中在未贴现银行承兑汇票上，同比增加1933亿元。6月至9月，内外票据连续4个月消失，应与打击票据套利有关，对实体经济的表外融资支持仍相对有限。
4)此外，根据去年企业债券融资至少增加1万亿至4.24万亿的目标，截至9月，企业债券已实现近97%的年度目标。
3.M1、M2齐升，M1-M2剪刀差小幅扩大。9月M同比回升0.1%.1%创2018年3月以来新高；M同比回升0.5%至10%.9％；M1-M剪刀差下降0.4%-2.8％。分项看：
1）电脑M一方面，随着季末财政投入的增加，增加了2升。M2释放空间；另一方面，从贷款创造存款的角度来看，9月份信贷和社会金融的高增长也是如此M二是居民、企业、非银行机构存款同比增加4000-5000亿元。此外，9月份的存款结构仍具有季节性特征，即居民和企业存款逐月增加，非银行机构逐月减少，与银行处理存款评估有关，可能在季末将财务管理转变为一般存款。但居民存款环比增长1.5万亿元，也可能与9月份股市整体表现平淡、居民存款从股市回流有关。
2）M略升，但不如M2升反映了房地产销售增长率仍然很高，但边际放缓。9月30日，商品房成交面积同比100.8%，比前值下降5.2个百分点。
3）M2-社会金融同比回升0.3个百分点，结束了之前的连续四次下降，反映出9月份社会资本供应增长率大于需求增长率，有利于利率稳定甚至下降。
4、总体看，9月度金融数据显示，货币政策没有实质性转变，结构紧张，结构松散。维持之前的判断，一方面结构紧张:考虑到疫情过后经济逐渐恢复潜在增长，需要防止资金流入房地产和空转，第四季度降准降息的概率要小很多。另一方面，结构性松散：鉴于海外疫情和世界经济不确定性仍然很高，央行Q3货币政策会议强调综合政策促进综合融资成本显著下降，易行长10月指出尽可能长期实施正常货币政策，我们认为货币政策回归正常，流动性仍将保持合理充足，实际贷款利率预计将进一步降低，特别是支持制造业和中小企业融资，背后的真正意图应该是稳定就业。我们还继续建议，第四季度信贷和社会金融增长率将保持稳定，难以继续大幅上升，即这一轮信贷最宽松的时期已经过去。我们还继续建议，第四季度信贷和社会金融增长率将保持稳定，难以继续大幅上升，即这一轮信贷最宽松的时期已经过去。
风险提示：政策执行不如预期，经济复苏不如预期。
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